外匯周評丨反轉(zhuǎn)又反轉(zhuǎn)？看不見的手，猜不透的劇本

（圖片來源：圖蟲創(chuàng)意）

上周非美貨幣的強(qiáng)勢反彈在本周按下了暫停鍵，非美短線的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)在增加。外貿(mào)人扼腕以為錯(cuò)過的鎖匯時(shí)點(diǎn)，在短短幾天內(nèi)又回來了，堪稱反轉(zhuǎn)又反轉(zhuǎn)。本周我們來聊一聊，當(dāng)前市場這只看不見的手，究竟拿著怎樣的劇本？

1、 美元指數(shù)的四要素：貨幣政策、通脹、就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長是當(dāng)前影響美元指數(shù)最重要的四要素?？偟膩碚f，雖然美國貨幣政策尚未轉(zhuǎn)向，但最近CPI重回“3”時(shí)代，且經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然強(qiáng)勁，勞動(dòng)力市場未顯著降溫，市場認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“硬著陸”的風(fēng)險(xiǎn)大大降低，風(fēng)險(xiǎn)情緒高漲，美元指數(shù)下行。

2、 人民幣走勢的幾大要素：雖然在中美利差角度，人民幣匯率繼續(xù)承壓，但不可忽視的是，央行的宏觀調(diào)控措施陸續(xù)出臺(tái)，包括逆周期因子、跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)，以及CFETS指數(shù)來到了21年年初的水平，人民幣繼續(xù)大幅貶值的空間已不大。

3、人民幣匯率走勢分析：從7月初開始，央媽開始對人民幣匯率預(yù)期進(jìn)行指引，在此情形下人民幣貶值空間或已不大，第三季度大概率仍處于偏弱震蕩行情，人民幣真正需要回到升值通道，還是需要獲得經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的支撐。

美元指數(shù)的四要素

從貨幣政策角度，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)仍有繼續(xù)加息的必要性，但當(dāng)前市場預(yù)期大概率僅將于7月加息一次。

美聯(lián)儲(chǔ)6月FOMC會(huì)議紀(jì)要顯示，6月停止加息的決定因素在于貨幣政策滯后影響的不確定性，擔(dān)憂就業(yè)、消費(fèi)可能轉(zhuǎn)冷，但疊加美聯(lián)儲(chǔ)提到三大通脹擔(dān)憂（薪資、房租、商品），幾乎所有參會(huì)者表示年內(nèi)繼續(xù)加息必要性較強(qiáng)。

從通脹角度，6月通脹數(shù)據(jù)延續(xù)回落的趨勢，且回落節(jié)奏比預(yù)期略快。

從就業(yè)角度，新增非農(nóng)和ADP背離，緩和了激進(jìn)加息的預(yù)期。6月新增非農(nóng)韌性下行，低于預(yù)期，就業(yè)供需缺口收窄亦反映美國就業(yè)市場正處于有序降溫的過程中，但尚無顯著降溫的跡象。當(dāng)前的低失業(yè)率和強(qiáng)薪資支持了7月加息的合理性，后續(xù)會(huì)停加息以觀望經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。

從經(jīng)濟(jì)增長角度，低失業(yè)率及偏強(qiáng)的薪資增速抬升了對名義GDP的預(yù)期。

總的來說，最近CPI重回“3”時(shí)代，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然強(qiáng)勁，且勞動(dòng)力市場未顯著降溫，市場認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“硬著陸”的風(fēng)險(xiǎn)大大降低，風(fēng)險(xiǎn)情緒高漲，美元指數(shù)下行。

圖1. 美元加息概率圖

從交易面上看，最近彭博美元指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)（看漲波動(dòng)率-看跌波動(dòng)率）來到了近3年的低點(diǎn)，市場做空美元指數(shù)的意愿強(qiáng)烈。

圖2. 美元指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)

展望后市，短期看，最近市場搶跑意愿強(qiáng)烈，美元指數(shù)一舉跌破100的整數(shù)關(guān)點(diǎn)，后續(xù)會(huì)有回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)；

長期看，基于美國經(jīng)濟(jì)衰退的市場預(yù)期，而反觀歐美在不同的通脹背景下，歐美貨幣政策或有分化，ECB或更鷹派，美元指數(shù)還是震蕩看跌方向，但是下半年美聯(lián)儲(chǔ)節(jié)奏或有反復(fù)，各類海外資產(chǎn)也將呈現(xiàn)高波動(dòng)，都可能出現(xiàn)較大波動(dòng)，難以單邊上漲或下跌行情。

人民幣走勢的幾大要素

第一，首要關(guān)注的依舊是中美利差對比。當(dāng)前，美中利差（1年美國國債收益率減1年中國國債收益率）還在慢慢走闊，從利率吸引力這個(gè)方面分析，美元更具有吸引力，人民幣匯率繼續(xù)承壓，未來一段時(shí)間內(nèi)人民幣將繼續(xù)偏弱。

圖3. 中美1年國債利差走勢圖

第二，關(guān)注央行的宏觀調(diào)控措施。近來，大家也可以看到，央媽啟用逆周期因子，而且逆周期因子的強(qiáng)度越來越大，目前看，人民幣中間價(jià)已經(jīng)比彭博預(yù)測人民幣中間價(jià)強(qiáng)了近700基點(diǎn)。7月20日，國家外匯局決定將企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.25上調(diào)至1.5，進(jìn)一步指引人民幣匯率預(yù)期。

圖4. 人民幣中間價(jià)和彭博預(yù)測人民幣中間價(jià)之差走勢圖

第三，從CFETS指數(shù)來看，人民幣指數(shù)已經(jīng)從去年最高點(diǎn)107跌倒了現(xiàn)在不到96，來到了21年年初的水平。當(dāng)前，雖然央媽啟用了逆周期因子和調(diào)節(jié)了企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資的宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)，但是后市大概率無法左右人民幣波動(dòng)的方向，或只能起到抑制人民幣大升大貶的作用。

圖5. 人民幣指數(shù)

人民幣匯率走勢分析

回顧過去，從去年年底到今年年初來看，人民幣在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)預(yù)期和美元指數(shù)快速下跌的情況下，人民幣快速升值；從2月至4月，美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，美元指數(shù)回調(diào)，人民幣回調(diào)后橫盤震蕩；從5月份開始至6月底，隨著國內(nèi)一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出臺(tái)，在經(jīng)濟(jì)預(yù)期落空和貨幣支持不及預(yù)期下，人民幣一路貶值至7.28附近。

當(dāng)前，從7月初開始，央媽開始對人民幣匯率預(yù)期進(jìn)行指引，在此情形下人民幣貶值空間或已不大，第三季度大概率仍處于偏弱震蕩行情，人民幣真正需要回到升值通道，還是需要獲得經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的支撐。

圖6. 美元兌人民幣走勢圖

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（編輯：江同）

（來源：PingPong）

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